vendredi, 20 février

La fin du Monde ou la fin d'un Monde ?

La fin du Monde ou la fin d’un Monde ?

Merci la crise ?



Non, je ne suis pas un shorter qui souhaite capitaliser sur la crise en spéculant à la baisse. Non je ne suis pas un avocat qui gère les dossiers de faillite. Le titre de cet article peut vous choquer, mais on doit remercier cette crise qui pourrait enfin permettre au Monde de quitter un mode de fonctionnement à l’origine de ce chemin de croix économique et boursier vers un nouveau modèle qui, dans l’ombre, a déjà fait ses preuves.



Il n’est pas anodin de noter tout d’abord que Wall Street, (ou de manière générale les marchés Financiers) dirige la manière dont l’économie et les entreprises évoluent. Lorsque nous regardons de plus prêt la manière dont fonctionne les supposés « investisseurs » nous découvrons que les sociétés sont forcées de fonctionner sur un horizon maximum de 3 à 6 mois. Les entreprises sont obligées tous les trimestres de fournir des résultats en ligne avec les attentes du marché définies par des analystes extérieurs dont les recherches sont souvent incomplètes. Les entreprises sont aussi sous le coup des agences de notation qui, malgré leur incapacité à évaluer le risque de faillite des Subprimes ou encore de Enron et Worldcom par le passé, ont le pouvoir de modifier le coût de la dette (et donc les résultats) des sociétés en modifiant leur fameuse note de crédit.

Ainsi, si nous résumons les conditions dans lesquelles travaillent les dirigeants voulant accepter les règles du marché pour faire plaisir aux « traders » à court terme, ils doivent fournir des résultats trimestriels en ligne avec les attentes du marché tout en faisant en sorte de s’assurer que leur note de crédit n’évolue pas à la baisse au risque d’avoir des surcoûts inattendus. Lorsque vous prenez ces éléments en compte, vous comprenez alors plus rapidement pourquoi des entreprises faisant des bénéfices (même record) réduisent leurs effectifs et/ou gèlent les embauches et salaires tout en versant d’énorme bonus aux dirigeants puisqu’ils ont tenu les objectifs de ces « pseudos actionnaires ». On peut donc conclure sur ce point là que lorsque le marché vous évoque une vision à long terme, elle parle d’un horizon ne dépassant pas 6 mois.

Ainsi, lorsqu’une récession pointe le bout de son nez, ou une période de croissance, nous avons le droit à des réactions extrêmes (à la hausse ou à la baisse) du marché basées sur leur anticipation des 3 à 6 prochains mois ce qui souvent crée des cycles très volatiles entre bulle et cratère boursier.



Les banques victimes de leurs stratégies



Le consensus global est de pointer du doigt les banques comme responsable de cette crise. On peut difficilement ignorer leur rôle dans cette spirale économique négative. Mais j’aurais tendance à pointer du doigt les actionnaires plutôt que les banques en elle-même. Malheureusement, l’attitude des actionnaires (ou autrement dit « investisseurs » ou « traders ») a été conditionnée par les banques et leur méthode de gestion à court terme (qu’ils appellent pourtant « Long terme »). Les banques, voulant faire plaisir à leurs actionnaires qui ne visent que du profit à court terme, ont crée des mécanismes financiers fournissant d’excellents profits à court terme tout en ignorant les risques à moyen-long terme. En effet, pourquoi faire attention aux risques à moyen-long terme quand on fait plaisir à nos investisseurs à court terme avec nos profits « records » et nos « croissances records » ? En parallèle, les actionnaires aveuglés par les profits autorisaient à l’époque des rémunérations record à ses dirigeants qu’ils jugeaient exceptionnels. Maintenant, ces même pseudo actionnaires reprochent à ces même dirigeants d’avoir ignorer les risques à long terme au profit du court terme….en omettant naturellement de préciser que ces règles du jeu ont été imposées par eux. Au lieu de chercher des responsables à cette crise, il serait peut être intéressant de juste changer les règles du jeu et penser à long terme, imposer de nouvelles règles, demander aux dirigeants de construire un business plan à long terme.



Et si la crise nous permettait d’imposer de nouvelles règles de gestion ?



Première règle : Long terme = 5 à 10 ans et non 3- 6 mois.



Nous entendons aujourd’hui parler de la plus grande récession de l’après guerre. Certains emploient même le terme « Depression ». Naturellement lorsque l’on regarde les chiffres réels (GDP/Unemployment/Bilan des entreprises) nous remarquons que pour l’instant cette récession est moins grave que celle de 74 ou 82, mais surtout, elle est loin des standards de la grande dépression de 29. Il est difficile de projeter l’économie dans les prochains mois. Il est tout à fait possible que l’économie se relance aussi rapidement qu’elle a chuté, il est aussi possible que la crise s’aggrave ou encore que l’économie stagne avant de repartir en croissance. Face à ce constat, nous entendons beaucoup de « spécialistes » qui vous déconseille d’investir car il est difficile d’anticiper l’évolution du marché dans les mois à venir. Inutile de vous rappeler que ces mêmes experts vous recommandaient d’acheter au plus haut de la bulle arguant que rien ne pourra enrayer l’économie dans les prochains mois.

Malgré ceci, mon discours diverge : Merci la crise, grâce à vous je vais investir en projetant à 5-10 ans. Pour appuyer mon commentaire, il est intéressant de regarder ce graphique, montrant le GDP annuel américain entre 1930 à 2008 :





Nous avons plusieurs constats intéressants :

- La croissance annuelle en 2008 est bien meilleure que celle des récessions des années précédentes.

- Une grande chute du GDP sur plusieurs années provoque dans la foulée un retour tout aussi fort de la croissance. (Nous le constatons après la dépression de 29 ou encore la récession issue de la sortie de la guerre de 39-45 mais aussi durant les dures récessions de 73-74 et 82)

- Si on investit sur un horizon court terme (comme l’ensemble du marché) on voit que les mouvements de croissance d’une année à l’autre sont parfois très violent à la hausse ou à la baisse ce qui justifie la grande difficulté à pouvoir projeter l’évolution de l’économie à court terme.

- Par contre, si on investit sur un horizon long (5 à 10ans) comme on le conseille, on constate que nous n’avons jamais eu 5 années de suite avec une croissance négative (Y compris en 1930) et que sur 10 ans nous avons toujours eu une période de récession et de croissance. Ces périodes de « Récession croissance » permettent de lisser sur la durée la projection de l’évolution de l’économie et ainsi permet de nous concentrer sur la qualité du management des entreprises tout en ignorant l’évolution de l’économie à court terme.

- Même la grande dépression offre un argument en faveur d’un investissement sur un horizon de 5-10ans. Ce qui signifie que même si la crise actuelle venait (ce qui serait très surprenant) à se transformer en dépression, investir à long terme (dans les horizons que nous recommandons) constitue une excellente stratégie.



Seconde règle : Regarder d’un œil critique les médias



Dans les périodes de crise, les médias sont souvent à la base d’une accélération de la diffusion d’un sentiment ultra pessimiste, ultra négatif. En effet, à écouter les médias, tout le monde va perdre son travail, toutes les entreprises du monde frôlent la faillite, le pétrole atteindra des prix inimaginables. Mais, si nous commençons à raisonner un peu et à reconsidérer les commentaires des médias, nous constatons les éléments suivants :

- Quelques soit le prix du pétrole, nous sommes entrain de voir une économie qui se dirige vers l’énergie renouvelable pour permettre un équilibrage entre les sources d’énergie et ainsi une meilleure maîtrise de l’offre demande des sources d’énergies fossiles. Pourquoi les médias ne communiquent pas plus sur les opportunités qu’offrent les énergies renouvelables et les mesures en faveur de leur développement ?

- Concernant les entreprises qui sont à deux doigts de la faillite, nous constatons que la plupart des entreprises ont une solidité au niveau du bilan indéniable, le ratio Dette/Actif est en moyenne bien meilleur état que dans toutes les récessions précédentes. Pourquoi les médias ne communiquent pas sur le fait que l’attitude d’hyper contraction des entreprises est surtout alimentée par les règles du jeu imposées par le marché actuellement qui ne se vise que le court terme. Pourquoi les médias ne cherchent pas à appuyer sur l’intérêt de se projeter à long terme et donc argumenter en faveur des projets d’entreprises à long terme ?

- Concernant la crainte de perdre son emploi, si nous prenons 10 personnes, si nous supposons que 1 personne sur 10 (ce qui est déjà conséquent) perd son emploi définitivement (c’est à dire devient un vrai chômeur), il reste tout de même 9 personnes sur 10 qui ont un métier et un revenue stable. En plus, si cette hypothèse se réalise, cela signifierait que le taux de chômage augmenterait de 7,6% à 17,6% par exemple aux Etats Unis ce que même les plus pessimistes n’envisagent pas. Alors, on peut se poser la question, pourquoi les médias tentent de diffuser une peur permanente que tout le monde perdra leur emploi ? De plus, cette attitude entraine une contraction automatique des dépenses (de peur de…) ce qui provoque dans la foulée un ralentissement de l’économie ce qui permet d’alimenter (en raison des règles du jeu actuelles de la bourse) les risques de licenciements massifs.



On peut se demander pourquoi les médias aiment diffuser les mauvaises nouvelles, au risque d’entretenir ou d’accentuer la crise. J’aurai tendance à vous répondre, c’est peut être parce que en période de pessimisme, la population suit plus les médias qu’en période d’optimisme.

Pour justifier cette hypothèse forte, vous n’avez qu’à constater les résultats de Général Electric, vous découvrirez que l’un des pôles ayant la plus grande croissance fut le pôle NBC (et particulièrement CNBC) tandis que si vous étudiez les résultats de Disney vous remarquerez que ESPN a subi un ralentissement notoire. Pourquoi ? Tout simplement parce que en période de crise, les gens préfèrent suivre les mauvaises nouvelles sur CNBC plutôt que le sport sur ESPN.

Pourquoi ainsi demander aux journalistes de changer leurs visions pessimistes alors que cela leur permet d’attirer un maximum de public ?



Troisième règle : Ignorer les mouvements à court terme et ne considérer que les stratégies à long terme.



Aujourd’hui, la majorité des fonds investis sur le marché évolue en fonction du marché à court terme et de résultat à court terme sans chercher à se projeter sur un horizon plus long. Ce genre de décision a provoqué la crise actuelle mais aussi accentue la difficulté à convaincre les gens à remettre de l’argent dans le marché.

Pourtant, comme nous avons pu voir plus haut, sur une période de 5-10ans, nous avons toujours eu (quelque soit la crise) une combinaison entre années de croissances et de récessions. Lorsque nous acceptons ce constat, nous pouvons ainsi opter pour des décisions basées sur le long terme et non le court terme. Le portefeuille de l’investisseur doit être construit autour d’entreprises selon une série de critère précis : Qualité du management, Qualité du projet à long terme, Risques etc.

En effet, en sélectionnant des entreprises de qualité sur le long terme, L’investisseur a de grande chance de générer des profits conséquents sur la durée.



Quatrième règle : Etre actif dans son investissement.



En investissant sur le long terme, il est important que l’investisseur contribue au développement de l’entreprise en étant actif dans la vie de la société avec pour objectif de s’assurer que le management et la stratégie en place visent des objectifs en accord avec vos positions à long terme.

Il faut développer la relation positive entre investisseur et management pour tendre vers un objectif commun : La réussite à long terme de l’entreprise et non la rentabilité à court terme.

En appliquant ces principes, nous aurons une économie plus stable et une diminution des plans larges de licenciement pour répondre aux contraintes à court terme du marché.

Ëtre actif dans son investissement signifie aussi ignorer les analystes actuels qui proposent qu’une vision biaisée à court terme du marché au profit de leur maison mère pour manipuler le marché. L’exemple du pétrole est éloquent. Les mêmes analystes qui promettaient un pétrole à 200 dollars mi juillet, prônent un pétrole à 20$, et omettent de vous préciser que en parallèle leur patron loue des tankers au large du Mexique pour stocker l’or noir afin de le revendre à la prochaine hausse des prix.

En étant actif dans l’investissement et en cherchant l’intérêt à long terme des entreprises sélectionnées, vous n’avez pas besoin d’écouter les analyses de « pseudo spécialiste » qui n’ont qu’un seul intérêt : leur maison mère et qu’une seule vision : le court terme en suivant la tendance du marché à savoir : Etre bull quand le marché est bull et être bear quand le marché est bear.



Cinquième règle : Transparence, transparence, transparence…



L’avantage principal d’investir à long terme en fonction des fondamentaux repose sur le fait que le contenu d’un portefeuille et les choix d’investissements sont facile à expliquer et doivent être expliqués à l’investisseur. Il est important que toute l’opacité des choix stratégiques ou de la composition des fonds disparaisse au profit d’une grande transparence. L’investisseur est ainsi au courant de la composition de son portefeuille et surtout des raisons motivant cette composition. Aujourd’hui, sans aucune justification « acceptable », nous avons une opacité notoire dans la composition des fonds. L’investisseur doit pouvoir comprendre et savoir pourquoi ces capitaux sont investis dans tel ou tel support.



Sixième règle : Les effets de leviers ne doivent jamais faire partie de vos investissements



Le modèle actuel basé sur le court terme laisse une grande place aux modèles mathématiques et techniques reposant sur des effets de leviers conséquents. Ce genre de modèle a fait le bonheur des banques et hedges funds ces dernières années, et maintenant ils sont l’une des sources de souffrances de l’ensemble de l’économie. Lorsque vous investissez à long terme sur les fondamentaux des entreprises, il est nécessaire de ne pas utiliser de mécanisme de levier car la profitabilité de l’investissement repose sur le temps que vous laissez aux entreprises pour réaliser leurs objectifs à long terme, temps que l’application d’un levier important ne vous permet pas d’appliquer.

Il n’est pas nécessaire d’ajouter des effets pouvant accentuer potentiellement les profits (mais aussi, et on l’oublie souvent les pertes) et le stress qui va avec alors que la base de l’investissement sur les fondamentaux repose sur le long terme et la patience.



Cette crise sera peut être enfin l’occasion de modifier les règles du jeu et imposer de manière généralisé un capitalisme sain reposant sur une profitabilité à long terme favorable à l’économie et donc favorable à l’investisseur. Les investisseurs accepteront alors d’investir sur un horizon long pour laisser le temps aux entreprises de se développer sereinement et solidement.

Aujourd’hui, si vous raisonnez sur le long terme, il s’agit d’une opportunité exceptionnelle d’investissement. Sous réserve que le management de votre portefeuille utilise aussi cette logique comme base de décision. Il est difficile d’envisager l’état de l’économie dans les mois à venir, mais une seule certitude subsiste : L’économie rebondira nécessairement sur un horizon de 5 à 10 ans et le marché saluera très largement (souvent même trop largement) les entreprises ayant appliqué un projet de développement à long terme.

Malheureusement, il est aussi très probable qu’une fois que cette crise terminera les banques et les investisseurs reviendront à leurs bonnes vieilles habitudes et créeront une nouvelle bulle à l’origine d’une future nouvelle crise. L’avantage de ce probable retour aux vieux démons : Ceux qui auront compris que l’ancien Monde laisse place à un nouveau Monde résolument tourné vers les fondamentaux profiteront pour maximiser sur cette prochaine bulle en investissant dès maintenant et en patientant.

En tout cas, nous espérons que vous saurez tirer les enseignements de cette crise et prendre le bon virage pour profiter de l’opportunité exceptionnelle à long terme qu’offre cette récession pour investir et modifier votre mode de raisonnement sur l’investissement sur le marché financier.

Cette crise va permettre enfin de passer d’un Monde qui valorise la spéculation, la manipulation et les prises de risque démesurées au profit de d’un Monde qui valorisera le développement à long terme au profit de tous les acteurs de l’économie (Investisseur, Management, Employés)









Gregory PEPIN

Vice – Président Melixia SA

Directeur de l’analyse Actions Melixia SA

Professeur de Finance des Marchés à l’Université de St Joseph (Liban)

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